4月21日下午，由中国国际投资促进会投资与创新专业委员会、宾大沃顿中国中心和N+C投融资论坛联合主办，中国中小商业企业协会、中国中小企业协会创新发展部参与协办的第三期“投融资周末大讲堂”在宾大沃顿中国中心成功举办。主题为“民营企业如何攀越融资的高山”。清华大学经济管理学院中国金融研究中心主任、金融系教授何平发表主题演讲。以下是我们整理的何平主任演讲内容。
作为宾大的校友，今天特别高兴来参加这个投融资大讲堂，主持人让我讲一讲关于民营企业融资的一些话题，我自己没有做过特别多的研究，所以我会根据一些理论上的思考来跟大家分享。
大家都知道，即使在中国这样一个以公有制为主体、国有企业占很大比重的一个国家，民营企业在经济中仍然发挥了巨大的作用，事实上民营企业解决了80%以上的就业，当然从产值上来讲可能比重会稍微小一点，因为国有企业规模会大一些。民营中小企业融资是一个世界性的难题，全球各国都有非常具体详实的操作来解决这个问题，它不是一个中国独有的问题，但是在中国民营企业融资难问题似乎更加严重，这和中国特有的国情是有关系的，当然政府的相关配套措施不到位肯定也是有关系的。
我今天讲三个问题。第一我跟大家解释一下，为什么中国的民营企业融资会有困难，原因是什么，我主要从两个层面来讲，第一个是金融体制的特点，第二个是中国经济发展的模式。第二我会进行中外民营企业融资的对比，国外是怎么做的，中国哪些做到了，哪些没做到。最后我会为解决中国民营企业融资难提供一个思路，因为我对于操作层面的细节没有那么了解，所以我只是提供一个思路。
事实上中小企业借贷需求在中国长期存在，但是这个需求和金融机构的供给并不匹配，规模以下企业，即营收在2000万人民币以下的企业，占GDP的60%，但是90%没有和金融机构发生任何借贷关系，这是一个问题。因为金融机构，尤其是银行，其贷款依赖抵押，在中国还可以通过政府担保，审贷时间漫长，绩效考核偏重不良率和业绩，大家知道中小企业的风险是偏高的，肯定是违约率比较高的一个群体，所以如果考查不良率，对银行来讲可能不太愿意借钱给中小企业。因此，民营企业的融资以内源融资为主，就是自有资金；如果通过外部融资，80%是民间借贷，比如说最近比较火爆的P2P平台，这些P2P平台很多都是高利贷，贷款年化利率高达20%到30%，也就意味着中小企业有巨大的利润空间， 20%到30%的回报很多中小企业都是可以承受的。但是，如果看数据的话，中小企业贷款在金融机构贷款余额占比近些年来是逐年下降的没有上升，并没有随着中国经济结构的调整或金融体系的变化而上升。我下面基于中国金融体制和经济增长模式的特点，来谈一谈为何民营企业融资会遇到困难。
首先从金融体系特征来看，银行信贷仍然是我国储蓄转化为投资的主要途径，80%以上的外部企业融资都是来自于银行信贷，而银行最重要特点就是重大轻小、嫌贫爱富。同时政府对于信贷规模的管控以及利率管制，事实上加剧了这种倾向性，比如信贷管制下，信贷市场供需不平衡，国有企业具有更高的优先级获得贷款。那为什么股票市场没有解决这个问题呢？股权融资不能解决中小企业融资的问题吗？中国资本市场发展的初期，从1990年开始算不到30年的时间，事实上股票市场主要是为国有企业改制提供融资的渠道，并不是民营企业融资的主要渠道，而现在渐渐地会更多地向民营企业开放。对于整个金融体系，市场的信用基础结构薄弱，政府信用在社会信用当中占据重要的地位，所有的企业想从银行融资、上市或者发债，或多或少都得依赖于政府信用，要么是国有企业，要么是地方政府融资平台，要么得到政府的背书，也就是政府担保，这些都是政府信用主导，而市场信用则非常薄弱，抵押和担保一般来讲都是企业融资的常态，这带来了刚性兑付的局面，这也使得债券市场无法成为民营企业融资的一个主要渠道。中国公有制为主体的经济制度下，国有资本占比例要高，所有的土地、河流、湖泊、矿山这些潜在的可能用于抵押的资本全都是政府所有，而不是企业拥有，而政府部门对国有企业和地方融资平台等融资主体是有倾向性的，它更愿意为国有企业或者地方融资平台提供担保或者背书，民营企业没有抵押品又不能获得政府的背书，所以融资难是毋庸置疑的。
从经济增长模式来看，民营企业也不占优。中国改革开放40年以来，经济发展的特征是政府驱动，而政府驱动是通过银行体系，使得资金流向政府投资和国有企业，资金配置效率较低，对民营经济的支持不足。同时地方政府融资平台也占用了大量社会资金，原因很简单，地方政府不能发行地方政府债券，事权和财权是不完全匹配，不能借钱又要干很多事怎么办？成立地方融资平台借钱。同时官员为了升迁刺激GDP，也加剧了这种投资平台融资的需求。另外还有一个重要的因素也会使得融资偏离中小民营企业，那就是房地产。我们知道房地产在中国存在投机行为，房地产价格已经偏离了平均居民收入所能支持的范围，必然带来投机性的需求，带来房地产行业的信贷需求过度扩张，以及过度建设，资金在房地产行业空转，也就意味着钱很难流到以民营企业为主的实体经济。可以看到，国有企业、地方融资平台和房地产这三个资金需求方，使得民营企业在整个虚拟资本流动的过程中，无法得到足够的支持。
我们来看一些简单的数据。首先是过去十年来企业外部融资的数据，可以看到银行贷款的比重十年以来都没有下降，持续保持在70%-80%水平。我们来看一下债券市场融资规模，债券的融资额从1992年开始大幅下降，直到2001年之后才开始增长。原因很简单，2001年前后监管部门规定债券发行需要有担保和抵押，这带来了债券融资的增长，但是极大的限制了民营企业参与这个市场，而且限制了整个债券市场的增长空间，因为担保和抵押永远是稀缺资源。我们来看一下中国整体社会杠杆水平和结构。中国债务结构在2018年9月的时候，政府负债约占GDP比重的50%，低于发达国家的水平，居民负债约占GDP占50%，也低于发达国家水平，但是企业负债比上GDP约150%高于发达国家水平，其中，国有企业占企业负债超过50%，而国有企业占经济产出比重只有约20%。从行业来看，主要是房地产、制造、批发零售、采矿和钢铁等大型企业，没有中小民营企业的份。对比世界主要经济体的负债率，我们可以看见中国的结构和美国结构的差别，中国企业负债率远高于美国，而银行放贷方向集中于国有企业、房地产企业和地方融资平台这三个资金的黑洞。企业银行贷款集中度的变化也体现了这一趋势的，消费贷款和房地产行业的贷款比例逐年上升，消费贷款中包括居民的住房抵押贷款，也反映了房地产需求越来越高。
民营企业融资的问题如何解决，我们来看一下国外的先进经验，大部分发达国家早在上个世纪50年代就陆续成立了专门的中小企业融资管理机构，建立并完善了相关的法律法规，形成了比较全面的融资体系，包括政策性融资机构、商业性机构和风投；分为间接、直接手段。直接融资充分发挥债券的作用，同时建立了相适应的二板、三板的股权市场，通过计算机联网实现了买卖自动化；间接融资采用商业银行和各种投资公司相结合的方式。从融资环境上，第一、建立了规范的守信机制以及信用采集、发布、监督体系，中小企业需要监督确保它有信用。第二、一方面通过征信体系完善督促它有信用，另外一方面政府担保帮助民营企业获得融资，而不只是为国有企业提供担保，政府应该对中小企业提供担保，这是一个关键。
对比中国和美国，美国具备完善的、多层次的融资体系，主要依靠个人资本，风险资本和资本市场进行融资，而中国依赖于商业银行，或者P2P、高利贷。中国民营企业信用状况依赖于政府，但是美国政府运用信用产品和信用评级制度，采用多种手段引导更多的主体参与评级，或者利用评级结果为信用服务业发展而创造良好的市场环境。美国对民营企业提供了更多的支持，包括联邦小企业管理局，税收的优惠，财政的支持，信用担保，而中国政府对国有企业提供更多的信用背书，这显然是不利于民营企业融资的。
最后我简单的讲一下我的一些思考，如何跨越中国民营企业融资的高山。首先是市场信用体系的完善，逐渐摆脱政府信用主导，提高评级机构的能力和公信力，大数据征信以及其它金融科技手段的使用，相关法律制度完善，都可以有助于市场信用体系完善。第二是完善政府主导的担保体系，通过市场化的手段为民营企业以及国有企业提供信用背书。这里有一点很重要，用市场化的手段，过去企业只要和政府的官员搞好关系，政府会批个条子，但这不是市场化的手段，担保是需要定价的，谁出的价高，就给谁担保，要用市场化的手段来为民营企业提供信用背书。第三是混合所有制改革，我过去认为混合所有制就是国有企业部分私有化，其实混合所有制不仅包括民间资本参股甚至控股国有企业，而且包括国有资本参股甚至控股民营企业，因此是双向的，而且同等重要。对于民营企业来讲，如果有部分政府的资金的介入，为它提供一些资源、担保服务，我相信对民营企业是有益的。最近比较热炒的政府引导基金，就是一个很重要的方式，它可以引导政府资本通过设立母基金的方式参股民营企业，而政府引导资金主要是初级阶段，但是不代表国有资本只能在初级阶段参股民营企业，在民营企业各个不同发展阶段，政府都可以参股，为其提供信用背书，以及提供其它资源。第四是完善资本市场的建设，推动注册制以及多层次资本市场的完善，最近科创板已经率先实施了注册制，这对于一些科技类的民营企业会有正面的推动。第五是非正规金融的发展和规范，比如说像互联网金融这样的影子银行，需要充分发挥其对社会的价值，但需要对它进行合适、公正的规范，互联网金融应主要定位于信息中介，而很多的互联网金融事实上承担了信用中介和信息中介的双重职能。最后是金融开放，我觉得金融开放不仅是中国企业走出去的过程，也是吸引国外资本投资中国企业的过程，吸引这些资本进入中国比较优秀的民营企业的投资，我相信一定对民营企业是有帮助的，因为国外有相对成熟的投资中小企业的制度，包括法律法规、政府的扶持，所以本身这种开放会倒逼政府采取一些相应的监管措施以及改革措施，必将推动民营企业融资问题的解决。
好，我今天的分享就到这，最后简单的小结一下，中国经济增长的模式从投资驱动到创新驱动的转变迫切需要解决民营企业融资难的问题，解决民营企业融资难的问题一方面我们要借鉴国际先进的经验，另一方面，某种意义上可能更重要，要从中国经济体制的独特性出发，来相应地推动改革措施的出台，解决民营中小企业融资问题。谢谢大家！